Finanz­investoren als Käufer beim Unter­nehmens­kauf

Im Gegensatz zu den sogenannten strategischen Investoren arbeitet der Private-Equity-Investor grund­sätzlich auf einen Exit nach der üblichen Haltefrist von 3-7 Jahren hin. Entscheidend ist für den Finanz­investor dabei, dass während seiner Haltfrist der Unter­nehmens­wert signifikant gesteigert wird. Nicht selten streben Investoren die Ver­dreifachung des Wertes ihrer Beteiligung an. Dies wird in der Regel durch Steigerung des Umsatzes und der Ertragslage der Gesellschaft erreicht. Gezielte Zukäufe im Rahmen von M&A Aktivitäten helfen hierbei.

Target-Unternehmen trägt die Refinanzierung des Kaufpreises

Die Finanzierung von Unter­nehmens­käufen erfolgt zu einem großen Teil über Kredite, was regelmäßig zu einer hohen Fremd­finanzierungs­quote führt. Käufer sind vielfach allein zu diesem Zweck gegründete Gesellschaft („NewCo“ oder „SPV“). Diese wird dann mit ausreichenden Barmitteln zur Begleichung des Kaufpreises ausgestattet. Die laufende Verpflichtung zur Zahlung von Zinsen wird durch die von der Ziel­gesellschaft erwirtschafteten Gewinne erbracht.

Letztlich haftet die Ziel­gesellschaft gegenüber den Banken für die zur Finanzierung des Unter­nehmens­erwerbs aufgenommenen Fremdmittel. Aus Sicht des Finanz­investors ist somit entscheidend, dass die Ziel­gesellschaft ausreichende Gewinne erwirtschaftet, damit die laufenden Zins­zahlungen geleistet werden können. Das operative Management der Gesellschaft wird von den Finanz­investoren nicht übernommen. Das Management der Gesellschaft hat insofern die vom Investor angestrebte Steigerung des Unter­nehmens­werts umzusetzen. Das Management wird in der Regel an der Gesellschaft beteiligt und partizipiert entsprechend ihrer Beteiligung an den Exit­erlösen, wenn der Finanz­investor seine Beteiligung veräußert.

Gesellschaftervereinbarungen als wesentliches Kontroll- und Einflussnahmemittel des Finanzinvestors

Gesellschafter­vereinbarungen dienen dazu, die Pflichten der Gesellschafter untereinander zu regeln, insbesondere Informations- und Kontroll­rechte festzulegen. Weitreichende Kataloge zustimmungs­pflichtige Rechts­geschäfte stellen die Einfluss­möglichkeit der Finanz­investoren sicher.

Gesellschafter­vereinbarungen regeln zudem die Möglichkeit, Anteile des Managements im Rahmen von sogenannten Leaver-Klauseln zu erwerben. Diese Klauseln greifen insbesondere dann, wenn das Management aus einer aktiven Rolle ausscheidet. Die Leaver-Klauseln unter­scheiden zwischen sogenannten Good-Leavern und Bad-Leavern, wobei die Bad-Leaver deutliche Abschläge bei der Ermittlung des Kaufpreises für die von ihnen gehaltenen Anteile hinnehmen müssen. Leaver-Klauseln sind hochkomplex und versuchen oftmals, alle nur denkbaren Ausstiegs­zenarien abzubilden.

Ein weiterer wesentlicher Regelungs­inhalt aus Sicht des Finanz­investors sind die sogenannten Drag-along-Regelungen. Diese Regelungen begründen eine Mit­veräußerungs­verpflichtung der Management-Gesellschafter und sehen vor, dass die Management-Gesellschafter ihre Beteiligungen zusammen mit dem Finanz­investor zu gleichen Bedingungen veräußern müssen, sofern diese im Rahmen ihres Exits ihre Beteiligung veräußern. Die vom Management gehaltenen Beteiligungen sind vollumfänglich an die Beteiligung des Finanz­investors gebunden. Hintergrund dieser Regelung ist, dass der Finanz­investor im Falle eines Exits das Unternehmen als Ganzes veräußern kann.

Finanzinvestoren als Erwerber bedeuten komplexe Beteiligungsstrukturen

Finanz­investoren stellen im Rahmen von umfang­reichen Gesellschafter­vereinbarung sicher, dass sie vollen Durchgriff auf die von ihnen gehaltene Unter­nehmung während ihrer Haltefrist haben. Dies führt für das Management dazu, dass es frühzeitig Klarheit darüber erlangen muss, was von ihm erwartet wird.

Wesentliche Faktoren für die Steuerung des Unternehmens sind hierbei Umsatz- und Ergebnis­zahlen. grund­sätzlich sind alle für das Unternehmen wesentlichen Management-Entscheidungen mit dem Finanz­investor abzustimmen und diesem zur Zustimmung vorzulegen. Management-Gesellschafter bewegen sich bei der Beteiligung von Finanz­investoren vielfach in einem engen Korsett hinsichtlich der laufenden Geschäfts­führung – auch was die Verfügungs­möglichkeit über die von ihnen gehaltenen Anteile angeht. Insofern ist zwingend geboten, dass zu einem möglichst frühen Zeitpunkt Management-Gesellschafter Beratung im Hinblick auf die Tragweite dieser Regelungen einholen.